近日，山东威高血液净化制品股份有限公司（简称“威高血净”）正式向上交所递交了主板IPO申请。威高血净作为国内领先的血液净化医用制品提供商，其产品线覆盖了血液透析和腹膜透析领域的多个关键产品，是国内少数几家产品线齐全的企业之一。然而，在光鲜的业绩背后，威高血净的IPO之路并非坦途。其招股书中暴露出的一些问题，尤其是关联交易占比高和毛利率持续下滑的问题，引起了市场的广泛关注。
威高血净拟闯关上交所
近期，山东威高血液净化制品股份有限公司向上交所递交主板IPO申请。
招股书显示，威高血净专注于血液净化医用制品的研发、生产和销售，主要产品血液透析器、血液透析管路、血液透析机以及腹膜透析液分别围绕血液透析和腹膜透析领域，辅以透析配套产品的销售，是国内产品线最为丰富的血液净化医用制品厂商之一。
2020年至2022年，威高血净的收入分别为26.42亿元、29.11亿元和34.26亿元，同期归母净利润分别为2.97亿元、2.60亿元和3.15亿元。
本次威高血净计划募资13.51亿元，募资的资金将投向5个项目，分别为威高血液净化智能化生产建设项目、透析器（赣州）生产建设项目、威高新型血液净化高性能耗材产品及设备研发中心建设项目、威高血液净化数字化信息技术平台建设项目，以及补充流动资金4亿元。
威高血净的控股股东为威高集团，直接持有威高血净 46.39%股份。如威高血净成功上市，加上威高股份、华东数控、威高骨科，威高集团控制的上市公司数量将增至四家。
关联交易占比高凸显经营风险
《投资快报》记者注意到，关联交易占比高或成为威高血净IPO的一大障碍。
招股书显示，2020年至2022年以及2023年上半年（下称“报告期”），威高血净向关联方购买商品/接受劳务金额分别为48,757.89万元、63,119.25万元、78,387.75万元和42,112.87万元，主要内容为向公司合营企业威高日机装和威高泰尔茂采购透析机及腹膜透析液，占当期营业成本比例分别为36.13%、40.50%、40.07%和44.19%，占比较高。
与此同时，威高血净向关联方出售商品/提供劳务金额则分别为25,714.59万元、38,831.56万元、49,679.74万元和23,477.18万元，主要系向关联方销售血液透析机及耗材，占当期营业收入比例分别为9.73%、13.34%、14.50%和13.93%。向关联方销售占比虽然不及采购占比，但仍反映威高血净在市场开拓领域依然具有一定的依赖性，独立性仍不强。
由于采购、销售有大量“自己的相关人”，使威高血净放松了对应收账款、存货等的有效管理，应收账款、存货持续增加。报告期各期，威高血净应收账款余额分别为75,388.72万元、93,811.70万元、108,324.64万元及98,330.47万元，整体随营业收入的增加而增长，应收账款总额占其营收总额超过三分之一，其中2023年上半年占比更是高达58.3%，占比相当大。而报告期各期末，威高血净存货账面价值分别为46,768.32万元、56,122.38万元、66,107.27万元及83,698.66万元，占各期末流动资产的比例分别为26.37%、28.31%、27.10%及34.23%，存货金额及占流动资产的比例均较高。
公司毛利率持续下滑
威高血净的毛利率持续下滑也令人担忧。
近年来，随着国家医疗卫生体系改革的深入推进和带量采购政策的全面实施，血液透析耗材市场的竞争日趋激烈。威高血净虽然在一些省份的带量采购中成功中标，但“以量换价”的政策导向使得公司的毛利率不断下滑，盈利能力受到严峻挑战。
带量采购政策的核心是“以量换价”，报告期内，威高血净产品的单价也做了相应调整。其中，血液透析器2020年的价格为62.54元/支，2023年上半年，该单价已降为53元/支。另外，血液透析机、血液透析管路以及腹膜透析液等产品对比2020年也都出现了不同程度的降价。
威高血净也表示，未来若公司相关产品带量采购实施区域不断增加，公司产品未中标或带量采购使得公司产品价格大幅下降，则公司相关产品收入和利润存在下滑的可能，可能会对公司经营业绩产生不利影响。
受市场竞争加剧、带量采购政策及原材料价格变动等因素影响，威高血净的销售毛利率也出现下滑。2020年至2022年，威高血净综合毛利率分别为 48.92%、46.45%、42.91%，主营业务毛利率为 50.13%、48.06%、44.02%。
从净利润表现看，威高血净净利润的增长难言稳定，2020年至2023年上半年，威高血净的净利润分别为2.97亿元、2.6亿元、3.15亿元和2.29亿元。尤其是2021年，威高血净的净利润还出现12.41%的同比下降。
需要指出的是，威高血净报告期内营业收入大多数在境内，境外收入最高占比也才3.64%。所以境内市场对威高血净的影响较大。
威高血净曾港股IPO“折戟”
威高血净还曾尝试在港股市场IPO，但最终未能成功。
申报稿显示，2020年12月前，威高血净的控股股东为港股上市公司威高股份。威高股份为威高集团的控股子公司。2020年12月，威高集团通过增资的方式，取代威高股份成为威高血净的控股股东。
2022年3月，威高血净进行增资，注册资本由3.5亿元增加到3.7亿元，新增注册资本2025.47万元，增资款合计6.25亿元。同时威高集团将持有的威高血净股份进行转让，彼时共转让2302.63万股，价格为6.25亿元。
需要指出的是，2022年4月，厦门铧兴、天津华兴、Rosy Vigor、Grand Begonia、嘉兴仁盈、XJ Champion、嘉兴晨壹、阳光人寿、济麟鑫盛、HLC Healthcare III、 Eastern Handson、上海建腾、诸暨东证、济南辉石（下称“投资方”）与威高集团、威高股份等签订协议。协议约定，若威高血净未能在2027年3月31日前在香港联交所、上交所、深交所中的任意一家实现合格IPO，则投资方有权要求威高血净的控股股东回购其股权。
港交所官网显示，2022年6月27日，威高血净公布港股IPO申报稿。值得一提的是，若是放在A股，投资方彼时属于突击入股。不过，威高血净港股IPO并未成功，关于终止的原因，威高血净此次A股主板IPO申报稿并没有披露具体原因。
虽然随着威高血净IPO，有关对赌协议处于终止状态，但若威高血净IPO失败，则部分对赌协议自动恢复效力。
总之，威高血净的IPO之路充满挑战和不确定性。公司能否成功闯关上交所，《投资快报》记者将持续关注。